质押式回购隔夜和7天加权利率倒挂，国内本土病例增加和在地过年抑制消费：周一指数全天冲高回落，上证指数涨0.48%，报3624.24点，深证成指涨0.52%，报15710.19点，创业板指跌0.09%，报3355.24点。两市合计成交12083亿元，北向资金净流入19.31亿元。1月25日南向资金再度涌入192.56亿港元，而今年16个交易日15日突破100亿港元，累计涌入2504.67亿港元。比亚迪、贵州茅台、隆基股份等“基金重仓股”再现百亿天量成交，港交所上市的腾讯控股更是以10.93%的涨幅和348.6亿港元的成交量载入史册。港股通南向资金快速流入，年初以来南向交易迎来加速上涨，成为推升港股大幅反弹及跑赢其他主要市场的重要动力。港股相对低估，A-H股溢价率虽有所回落但仍存一定空间。行业配置方面，南下资金超配信息技术、能源等行业，基于南下资金在对行业的配置选择，港股同样具有显著的动量效应。受益于内地参与港股火热以及承销海外IPO方面取得成功，年初至今老虎证券上涨120%、富途证券上涨110%。
资金面上，周一利率整体呈现震荡上行走势，央行进行20亿逆回购操作，有20亿逆回购和2405亿TMLF到期，净回笼2405亿。周一质押式回购隔夜和7天加权利率倒挂，央行或有意控制隔夜资金投放，以防机构通过“滚隔夜”方式加杠杆套利。年初受2020年末财政存款大额投放影响，资金面一度异常宽松，隔夜资金加权利率一度跌破0.7%。然而随着央行持续减少OMO投放量，从100亿到50亿再到20亿，MLF操作由此前的持续净投放转向净回笼，市场期待的降准操作也被央行领导的讲话证伪，央行货币政策基调边际收紧的迹象越来越明显。在基础货币投放持续缺位的背景下，缴税和缴准时间窗口迭加引发基础货币集中回笼，资金面出现显著收紧，隔夜加权利率从最低的不到0.7%，半个月内快速反弹至最高2.7%以上。本周公开市场将有6140亿元逆回购和2405亿元TMLF到期，需要关注央行对冲情况及疫情形势的发展。我们认为在疫情形势尚不明朗的背景下，央行没有大幅收紧流动性的必要，且参考央行对税期资金的呵护，预计本周仍会有足够资金进行对冲，维护春节前流动性合理充裕。
中办、国办印发《关于做好人民群众就地过年服务保障工作的通知》，要求合理有序引导群众就地过年，疫情高风险地区群众均应就地过年，把人员流动降到最低，防止因人员流动导致疫情传播扩散。12月，铁路和航空旅客运输量同比分别下降21.1%和19.8%，连续两个月下滑。有关部门预计，今年春运客运量较2020年回升，但是仍大幅低于2019年。消费需求方面，国内本土病例增加对耐用品和电影等服务消费产生了一定拖累。乘联会公布的数据显示，1月第三周（11-17日）乘用车零售销量同比仍跌25%，1月1-17日乘用车零售同比降16%，创下去年7月汽车销量反弹后的最低周销量增速记录。近两周30城商品房成交面积也出现明显下滑，主要还是由二三线城市成交减弱带来的，一线城市商品房成交面积继续逆势上升，与疫情在低能级城市局部蔓延不无关系。
外贸方面，上周与出口相关的CCFI指数仍在快速上涨，但BDI和SCFI指数环比小幅回落，对外贸易整体活跃但边际有所放缓。国内疫情不确定性仍在，尤其是近期北京上海的零星确诊病例。本轮疫情虽不太可能再发展成去年初全线蔓延的状态，但仍需警惕春运人流减少及北方部分省市收紧防疫措施后对经济尤其是消费的拖累。上周五，在证监会发布《公开募集证券投资基金运作指引第3号——指数基金指引》后，上交所与深交所同时发布了指数基金开发的配套通知，就指数基金的编制细节进行了明确规定。其中重点提到，“成份证券数量不低于30只；单一权重不超过15%、且前5大权重合计不超过60%；权重合计占比90%以上的成份证券，最近1年日均成交金额位于其所在证券交易所全部上市股票的前80%”。监管跟进的背后是指基市场的火爆。截至2020年底，全市场指数型基金总规模约为1.3万亿元，同比增长近3900亿元，增幅高达41%。其中，上交所ETF规模超9000亿元，较2019年底增长超50%。新政会引导市场风格切换，除头部公司，其他细化龙头也有望得到机构青睐。行业配置：1.出口链和内需共振的可选消费（汽车/家电）；2. 涨价主线的顺周期及科技（有色金属/半导体/面板/新能源）；3. 景气拐点确认的低估低配大金融（银行/非银）。

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